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逆周期因子变局:汇改时间窗口再现

  近日,有媒体报道称,央行于近期通知部分中间价报价行,对人民币中间价形成机制中的逆周期因子参数进行调整,调整后相当于不进行逆周期调节。央行对此作出简短回应。回应看似没有正面答复“逆周期系数”是否作出了调整,但从后续市场的表现看,如不少分析人士所言,此时传出逆周期因子被调整的消息,是释放了一个重要的指导信号——当前人民币汇率的过快升值引发了相关部门的关注。

  去年12月中下旬以来,人民币兑美元显著走强,出现了一波凌厉的涨势。这与2017年9月时的情况颇为相似,当时美元指数多日横盘震荡,人民币兑美元汇率节节上涨,在岸收盘价最高达到6.46,这触发了一些抑制汇率过快升值的举措出台。一是根据机构的模型估算,逆周期因子首次启动对升值的校正操作;二是外汇风险准备金从20%调整为零。

  不过,尽管近日逆周期因子的调整与去年9月所处的背景颇为相似,但从更深层次看,上一次是逆周期因子单纯发挥了校正过快升值的作用,而这一次,若真如报道所言,将逆周期因子参数暂时调整为相当于不进行逆周期调节,那这一操作不仅起到了抑制人民币汇率非理性过快上涨的作用,更意味着逆周期因子完成阶段性任务并寻求淡出。

  逆周期因子主要根据宏观经济等基本面变化动态调整,有利于引导市场在汇率形成中更多关注基本面,可以适度对冲市场情绪的顺周期波动,缓解外汇市场可能存在的“羊群效应”。更为现实的意义是,2017年初至5月,美元持续疲软,美元指数下跌幅度已超4%,而同期人民币兑美元汇率的升值幅度却不足1%。也就是说,前期美元疲软时,人民币并没有相应地升值到位。这就是所称的“羊群效应“,强大的贬值预期惯性使得人民币兑美元未合理升值。这时就需要靠外部力量的介入来引导市场情绪。也因此,有不少声音认为逆周期因子的推出降低了汇率的弹性和市场透明度。

  但校正市场的非理性预期也是个暂时的任务,当其完成历史使命时就应考虑退出,而当前不失为逆周期因子暂时淡出的好时机。从跨境资金流动和人民币汇率的市场表现看,目前人民币贬值预期已充分释放。同时,国内经济运行形势良好,监管合力效果增强;国外经济持续复苏,且在欧日央行也开始逐步回归货币正常化的情况下,市场普遍预计今年美元指数仍将偏弱运行,人民币兑美元汇率微升的态势不会轻易被改变。因此,趁着当下人民币贬值压力不大的时间窗口,增加汇率双向波动的弹性,培养市场对汇率双向波动的心理承受能力,也是推进人民币市场化改革步伐的重要一步。

  不应忽略的是,人民币汇改除了要改进汇率调控,优化中间价报价机制以扩大汇率波幅外,一个同样重要的改革突破口,就是对外汇市场的改革。这包括增加外汇市场交易主体,改革汇率形成体系;放松交易限制和丰富交易产品,以提高市场流动性和增加汇率管理工具等。


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